金融全球化背景下金融市场渠道发展重性研究

  内容2008年金融危机之后新的金融体系建立之前,全球金融市场渠道的重性日益提高。金融危机对实体经济强烈的挫伤及全球蔓延,包括它向宏观 经济稳定的新兴市场经济的蔓延,显示了金融市场渠道的重性。本文认为,金融领域变得越来越重,全球金融因素对经济行为的影响变得越来越强,处理这一变 化的关键是提高透明度、有更强的激励结构和更有力的调控和监管机制。
关键词金融全球化 金融市场渠道 金融危机 新兴市场经济体
对于新兴市场经济体(emerging market economies,以下简称EMEs)来说,全球因素对国内金融市场越来越重。金融市场渠道不仅在全球范围内更为复杂,而且更加广阔。伴随着金融全球 化,金融系统的结构和对外部冲击的反应模式有所改变。防止新兴市场的系统风险,防止危机迅速蔓延到其他国家的金融市场和实体经济还做很多的努力,因此必 须提高金融市场渠道、金融和实体领域的相互依存关系和金融失衡这些变化的透明度。
金融全球化的基本发展趋势
金融全球化近年来势头迅猛,这与全球资本流动的增加紧密联系。然而,金融全球化包括的内容很多,其性质和结构上的变化意义更大。全球金融传导渠道的变化及金融体系的结构由基本趋势驱动。
储蓄的制度化是金融全球化的主驱动力。由于大型跨国机构投资者流入的快速增长,投资收益研究,甚至分散风险的方式迫使投资组合经理在竞争激 烈的环境中工作,引导更多的资金进入与其相关性较低的周边市场。除了银行,机构投资者是金融全球化的决定性驱动力。他们不仅集中利用金融市场,还进行新的 更复杂的金融工具的创新。这些机构投资者创造的营业额占总营业额的百分比已经上升。更好地了解这些投资者的投资组合策略,能够提供对市场动态和蔓延及溢出 的深入了解,提供对金融部门与实体经济变化的深入了解。
深入了解和分析机构投资者行为很关键,可以为监测全球金融稳定性以减少透明度差距创造重基础。简单地说,如果无法理解全球主市场参与者的 行为,那也不可能理解金融全球化进程,或者在分析金融危机的原因和影响方面取得显著进展也是不可能的。这不是为了研究个人投资者的投资战略,而是为了研究 主投资者群体和评估市场动态,以达到更好、更及时的监控。
金融市场化和金融创新与上述趋势密切相关。贷款和储蓄活动正越来越多地通过金融市场日益复杂的金融工具的使用而进行。这个过程由于借贷关系的证券化和风险再分配的需进一步加剧。
金融市场全球化的特征
(一)全球资本流动形势迅猛
过去的二十年里,许多工业国家金融和房地产的财富增长是GDP的许多倍,并且金融财富越来越多地集中在数量相对较少的跨境机构投资者手中,因 此对实体经济发展的影响比以前更大。这些变化不仅体现在金融危机之前国际资本流入EMEs显著增加,而且资本流动的结构有显著变化。这些发展尤其体现在 2007年资金大量流向EMEs。特别是2005-2007年,资本流入和流出的量已经急剧上升,流入美国的资金有1921亿美元,大约是2005年的 2.5倍。
这一时期国际资本流动出现前所未有的结构性变化。这体现在证券投资有显著上升,在报告期内增长约120%。EMEs成为国际化运作的机构投资 者关注的焦点。对投资收益及多元化投资的追求,使资金更多地投资到相对外围的市场,这些市场与主工业国家资本市场的价格及收益率走势相关性不大。国际化 运作的投资者在扩大和深化EMEs的金融市场方面做出了巨大的贡献,反过来,他们也使EMEs更容易受到投资者情绪和预期突然变化的影响。
(二)一国金融市场受全球性因素的影响
一国金融市场发展受全球性因素的影响正在不断增加,特别是对EMEs影响的程度是出乎意料的。随着金融全球化进程,全球性因素对国家金融市场 指标的发展具有更大的影响。不仅没有因为金融危机的发生而结束,反而增加了。EMEs仍然容易受到突然变化的全球金融状况,尤其是风险厌恶程度的影响,但 适当的宏观经济政策和基本面改善对减少收益差异作出了贡献。
与以前相比,市场结构、投资组合战略的改变,较高的市场流动性意味着金融市场发展较少地取决于国内的实体或基础因素。相反,它们越来越受到全 球投资组合再调整的驱动,越来越少地取决于基本面,全球金融因素越来越多地取代特定国家的实体因素。这可能是宏观经济条件稳定的国家也卷入金融危机的一个 主原因。
(三)EMEs中外国银行的活动日益活跃
与外资银行的合作伙伴关系不仅提高了信贷和资本的国际分配,也提高了银行监管和承诺的国际标准。然而,这种发展掩盖了对EMEs风险的关注, 在一些国家,外资银行贷款占未偿还贷款总额的比例显著。在新兴东南欧,70%的银行资产被11家外国银行集团持有。融资区域的集中增加了风险传染效应。在 全球范围内经营的大银行,依靠其国外子公司的内部资本市场来缓和国内的流动性冲击,这对于流动性和资本金危机尤其如此,国际经营的银行被迫限制或收回贷 款。国际杠杆化过程连同资产价格的急剧崩溃已经把这些EMEs放置在信贷紧缩的风险上。
国际化运作的银行敞口可能是金融市场危机传导的一个重因素,特别是对于一些EMEs中母银行是“共同贷款人”。 在一些EMEs活动的国际银行构成国内银行活动的很大比例。外资银行巨大的敞口帮助传导工业化国家的紧张情绪。
(四)实体经济和金融领域的相互依存关系更紧密
金融全球化的中心含义是提高美元利率变动对世界经济的影响,对此至少有四种解释合同多以美元计价的,甚至非美元交易的双方也以美元计价;许 多国家的货币钉住美元;在美国金融市场发展中外国投资者发挥着越来越大的作用;在实体经济部门,美国国债收益率和利率作为投资者预期的决定因素已经发挥更 大的作用。
息差水平的变化正成为越来越重的全球经济活动的领先指标。不断发展的金融结构对经济增长的预测正变得越来越有益。例如,利差是美国经济发展的领先指标,这反映了金融和实体经济部门相互依存关系的强化。
  随着金融全球化及金融和房地产财富的快速增长,财富效应对EMEs的总需求也日益重。从1990年1月到2008年2月来自14个EMEs的数据显 示,EMEs的财富效应大幅上升。房价上升10%导致消费上升0.25%到0.49%;股票价格上升10%导致消费上升0.29 %到0.39%;金融财富增加10%,消费上升0.41%到0.50%(T.A.Peltonen et al.,2009)。另外,企业被重的国际股票市场指数的波动显著引导,尤其是美国股市,形成自己的商业预期。这些商业预期对机械和设备投资有直接影 响,许多国家对此的反应非常快速和强烈,因此使经济实际推动力长期靠边站,虽然在一些国家有很强的投资活动。
对EMEs不限制的杠杆化过程和动态的贷款过程,不仅促进金融市场的发展,也有力地推动了实体经济部门的发展。
所有上述方面说明了金融市场发展对实体经济的影响强度。
(五)强劲的信贷增长是金融危机的预兆
2008年金融危机爆发之前,信贷增长已经很迅猛,达到20世纪90年代后半期金融危机之前的平均增长率。经验表明,强劲的信贷扩张经常为随 后的金融危机埋下了种子。在过去的十年中,几乎多数国家在国际金融危机之前都有过度借贷的现象。在一些EMEs,尤其是那些在很大程度上依赖于外部借款的 国家,细致地分析这些关系是很重的。
EMEs贷款导致实体经济相对高度的波动。信贷繁荣的风险在实行固定汇率制或者有管理的浮动汇率制的EMEs尤其高,其繁荣之前已经有大量资 本流入。EMEs经历的超过50%的信贷繁荣之前有大量的资本流入,它们和股票及房地产市场的繁荣与萧条周期的风险齐头并进。他们还经常伴随着货币危机 (68%)、银行危机(55%)和“经济突然停止”(32%)(E.G.Mendoza,M.E,2008)。
金融市场渠道的重性
那么,是什么因素导致2008年的金融危机以如此强大的效果如此快的速度在不同国家和市场传导。目前的证据反映这是通过金融市场渠道运作的结 果。一个很新的因素是一些新兴市场银行对外国大规模资金的依赖有显著上升,在过去的几年中大型国际活跃银行迅速扩大其美元计价的负债,它们通过在美元区的 分支机构进行再融资。当这些市场的流动性干涸,来自这些市场的紧张局势非常迅速通过全球金融网络转移到其他金融市场。
许多新兴市场的银行体系为境外资金提供信贷扩张。本地及外资银行用短期美元或欧元投资本地货币资产。当全球银行同业拆息市场美元借贷的成本增长时,由于受到严重的压力,导致严重的贷款延期。
世界银行的数据说明更密切的跨境关系正影响EMEs,EMEs和发展中国家银行同业拆借市场的紧张情绪严重影响贷款行为。因此,伦敦银行同业 拆放利率或隔夜指数掉期息差10个基点的提高导致给发展中国家的贷款下降3%,伦敦银行同业拆放利率或隔夜指数掉期10个百分点的提高抑制了发展中国家的 信贷增长约1%。
因此,加强对跨境贷款区域内特别活跃的银行集团整体行为的分析。然后,当一国家出现危机的苗头,才能对外资银行将从稳定的EMEs收回贷款的程度做出更可靠的估计。
未来的挑战
跨境联系和溢出效应是否已经增加已不再是关键问题。这些仅仅是迅速推进更广泛的有益的金融全球化所伴随的状况,即为了使EMEs和发展中国家 获得更广泛的长期资本,从而提高它们的生产力。即使现在成本大于利益,这个过程应该不会也不能逆转。相反,找到以下两个挑战的解决方案是非常重的一是 金融体系如何才能作为一个整体,面对冲击,工业化国家、EMEs和发展中国家独立的系统如何能更有弹性?二是这个过程将对金融和实体经济之间的关系有什么 意义?一国如何应付日益提高的灵活性调整的需求,这源于全球化,不仅通过贸易渠道,还可以通过金融市场渠道。
因此需加强金融市场的能力以便更迅速地返回到平衡。这不仅需更高的透明度,也需增强责任规则等激励结构,这些规则也适用于实体经济部门。 另外,需一个更强有力的监管和监督框架。尽管外资银行进入可以伴随着当地监管能力的改善,但全球银行业规模和复杂性的显著增加给地方当局提出很大的挑 战。东道国监管者必须仔细评估自己的责任,不能仅仅依靠外资银行所保证的风险被适当的管理这样的说法,需对外资银行及其附属公司有更强的资本和流动性 求,这意味着东道国监管具有更多的责任。
全球动态变化传导渠道的监测是将来重的挑战。应该提高此传导渠道变化的灵敏度。在此背景下,对国际化经营的机构投资者和全球活跃银行的战略行为的监管很重。
因此,金融领域越来越重,全球金融因素正越来越多地影响一国金融市场的发展。跨境金融关系变得更紧密、更复杂,通过金融市场渠道,全球金融 因素对经济活动的影响正变得越来越强。最近几年,投资组合再平衡的效应和全球信贷活动的增加,已经很少是基于各自国家基本的发展,但对国家有持续的影响, 其作用日益重。因此2008年的金融危机使更多的国家受影响,包括宏观经济稳定的国家。如果金融稳健指标的早期预警在危机中不能证明其可靠性,不能预先 精确地显示金融扭曲的情况,那么,这表明多大程度上包括太少或不相关的金融市场指标呢?因此,在现有的程序中,应该考虑跨境金融联系及其影响的程度问题。
参考文献
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